在深圳证券交易所三楼的申视直播室，见胡伟涛第一面，记者就认出了他那张著名的股评家的脸。胡伟涛每天在中央电视台的《证券时间》、《证券之夜》等强档财经节目中露脸，在湖南卫视、深圳有线电视等股评节目中他也是必选分析师。记者让他计算一下每周的出镜频率，他说大约是四档电视、二档电台、二家报纸。他的正业是大鹏证券的投资分析师，做股评只是兼职性质的职业喜好。他在证券界的基础层面浸透了１１年，这也是中国证券市场由发育期走向成长期的跌宕起伏的阶段。
　　胡伟涛说话和风细雨，和许多股评家言辞犀利、玄机四伏的风格很不同，他对市场的分析、对股性的点评，直接明了、点到为止，不劳听众去揣测、意会。胡对记者说：好的师傅是把复杂的事情讲得简单；相反，则是把复杂的事情讲得更复杂。
　　记者将此次采访题目与胡伟涛交流，请他从主板看过来，为投资者分析创业板的股性。胡连说两声：看不懂。在创业板的实施规则尚未正式出台、监管部门一等二看三准备、券商边走边唱、企业紧赶慢赶、投资人把钱捂得发烫的心态下，创业板的股性走向，确实让人看不懂。胡伟涛说，创业板在没有任何技术分析参数、盈利记录等相关参照对象的时候，只能猜测市场而不能说预测。记者从胡伟涛的“市场猜测＂中理出几条主板与创业板趋同的特点，并将胡分析的投资者可跟踪的创业板几项硬性指标披露于众，智者见智，希望能够引发各方议论。（问：记者，答：胡伟涛）
　　一问：在创业板没有启动的时候，对那些准备往里砸钱的投资者你有什么忠告？
　　答：如果有人问我明天、后天哪只股票能涨，我说不出来。个股主力对大盘是不能控制的，成功做庄，要顺市而为、而不是逆市而为。对主板、对创业板的投资者，我的建议是一样的：一是了解基本面，比如盘子大小、业绩等；二是对个股进行跟踪，对资金流向，尤其是主力（庄家）动向，看中间什么时候有大手笔成交、放量等细节动作；三是切忌只看Ｋ线图。图包含的意义不一样，只看图、不跟踪是只看结果、不看过程。有一个技巧性的规律，投资者能对主力有半年左右的把握，就能看出主力的运作行情。主力成本在什么地方，如果在成本区，就有了往上做的机会。这些是主板操作的最基础的功课，投资者在二板也要做足这些功课。
　　二问：听说你有一个观点：投资主板要有二年的耐心，目标是每年获３０％的回报。对创业板投资人的耐心和回报，是更刺激还是更平淡？
　　答：我给投资者分类，会依照不同的人的性格、资源，建议他们按不同的操作纪律来运作。性格急、消息灵、有感觉的，可以追热、追高做短线。短线已经涨到一定程度，我们会提醒他们做止损位设计，以控制风险；做短线切忌不知道头、不知道尾，待形成明显头部时一头追进去，短套就变成了长套。前一阵子对网络股的追捧即如此，有的要套５年不一定有翻身机会。做长线通常是持股人要有二年的耐心，一震动守不住就出来的活不是长线心态。我给长线设计的盈利目标是每年赚３０％，今年可赚４０—５０％。对二板的投资者，我会建议他，还是先做中短线吧。
　　三问：创业板那些没有盈利纪录的企业，投资者可以看什么呢？
　　答：二板很象主板的小盘科技股。对基本面的分析、对主力行为的跟踪是没区别的。投资者看不见盈利纪录，可以从其他方面入手：一是所有制的性质。民营企业是可以看好的，不像有些国企股份公司，管理层与企业经营关联意义不大，失败了只承担道德责任；民营企业破产意味着老板一无所有；企业管理层持股很重要，估计有的公司会主动承诺好几年管理层持股暂不流通。二是保荐人制度。保荐人上市后增持或减持，以及对上市公司的评论，关连保荐人的责任。三是充分利用信息披露的资源。中国十几年的市场发展承受的最大的风险是虚假信息披露的风险。二板上市审查的把关和监管要比主板严厉，虚假要重罚。只要信息是真实的，投资者可以承受风险，愿赌服输。
　　四问：如果以主板小盘科技股作参照，二板的定价、涨跌幅、盈利指标该怎么设计？
　　答：参照主板小盘科技股是在没有可参照数据的情况下的定位。如果小盘（指二板）与小盘（指主板）比，二板的小盘的盘子会更小。二板定价会略高于主板，比主板合理的定价高于２０％左右；以主板流通３０００万股本的盘子比，市盈率１００倍的话；创业板３０００万总股本的盘子，市盈率会达到１２０— １３０倍。需要强调的是，创业板定价不一定按市盈率，因为有的上市公司没有盈利纪录。新股上市看招募、持股情况，市场定位价高也可能会出现上市后没有大资金介入、换手率很低的情况。如果新股本身定位高，高举高打存在投机行为。市场存在的就是合理，短线的泡沫可以支撑部分投资者参予。由于股本小，股本扩张容易，创业板个股会出现一年翻几倍、十倍，十年之内翻几百倍、近千倍是有可能的。创业板拟定２０％的涨跌幅，上下限多少都没有问题，如果不设定也可以，市场风险管理层没有必要承担责任。２０％与３０％有什么区别？创业板的回报，要分阶段看。初期是短线参予多，对上市公司不摸底，长期投资无从谈起。盈利目标与主板不能类比，越是高风险的地方，越有人气。
　　五问：创业板可能会实行做市商制，这对投资者会更透明还是更黑箱？
　　答：主板暗地有庄家，二板做市商是明明白白的庄家。做市商制是每一只股票同时由几家承销商包销，做市商可以为自己、自己的客户或代理商进行交易。参照了纳斯达克的做法，做市商制对市场直接反应是可以促使成交活跃、维护交易。买卖的价位确定，保证可以卖出去，做市商不能不承接。还有一个看不见的市场影响，承销商（投资银行）给上市公司长期策划，做好融资的服务，上市公司有超常规发展，股价可以有十年百倍的成长性扩张。
　　六问：创业板的市盈率多少倍才是合理？
　　答：多少倍才合理，没有标准。国内市场３０至６０倍是历史，以后会出现多少倍，话事权在市场，没有信心时才会由监管部门控制。市盈率是事后解释，当主力要说服你有投资价值时，分析人士会告诉你市盈率多少倍都合理。理想的市盈率是刚刚跑赢大市。
　　七问：二板实行Ｔ＋０交易时间制，与主板Ｔ＋１比，会更刺激交易吗？
　　答：Ｔ＋０指的是一天可以成交很多次；Ｔ＋１是今天买、明天才可以卖。这不是影响实质性的东西，和限定升跌幅一样。主板考虑过多的是防止投机行为。
　　八问：高科技股的特殊性“特＂在哪里？普通投资者看得懂吗？
　　答：股市上要有主升行情，没有科技股行情也不行。科技股随着大的行情，在主板市场，科技股对指数的贡献最大。看科技股也要看基本面、成长性，在市场伪科技公司很多。科技股突出的一点是要关注基金的介入，这在季度公布中会披露。基金持股很久，升幅已经很大的，要谨慎。如果基金是上一季度进入，股价已接近成本区，涨的机会很大。
　　九问：主板与创业板在市场的连动反应，会谁带旺谁？
　　答：我们失看看主板与创业板趋同的地方。上海证交所说欢迎成长性、高科技企业来主板上市；深圳证交所又说欢迎盘子大的公司上二板，可以稳定市场力量，象微软、思科上纳斯达克一样。主板与创业板的界线会分得不清。无论什么资金都是逐利的，能赚钱的市场就有人追捧，哪个市场有机会资金就流向哪里。作为投资分析师，我们更关注的是期货指数对股市的影响。１９９７年香港金融危机，就是投机商用期指操控市场。股市震荡经常发生在期指结算日。
　　十问：香港创业板由１０００点跌到３００点，这样算是失败吗？
　　答：香港创业板怎么是失败？从１０００点跌到３００点，拉长来看是正常的。深综指由１００点出生指数跌到４０多点；现在拉高到６５０点综指。构成证券市场的分子、原子是上市公司，只要上市公司不是一开始就做死了，市场迟早还是要恢复的。
　　十一问：单纯从二级市场的气候来看，创业板什么时候开市最合适？
　　答：越早越好。现在所说的“准备＂是哪个方面的，不确定因素太多。没有上市之前，各个层面都不知道会出现什么问题。对投资者来说，他们时刻准备着，多一个市场，就多一个渠道。监管部门把握“信息披露＂的三公原则，成功与失败的关健是上市公司的质量。二级市场的风险让投资者自己承担吧。
　　十二问：主板ＳＴ、ＰＴ股可以重组、摘帽。创业板遭遇郑百文，投资者死定了吧？
　　答：主板的ＳＴ重组热是正常也是反常。资产质量彻底改变，资产重组置换，不能再当它ＳＴ看待了，ＳＴ短期内盈利有项目，或是通过投资在股价上获利（非经常性收益），这也是正常的，所谓不违法就是正常。有的ＳＴ是假重组，股价比绩优股还高，这是跟风炒做，靠地方保护活下去。这样的公司一分不值，在主板、创业板都要有企业破产。
    《21世纪经济报道》  2000年11月30日

状 元

　　万利富达(胡伟涛)

　　根据《赢基金》此次排名结果显示，今年3月20日才成立的深国投・万利富达证券投资集合资金信托计划成为最大的黑马，信托单位半年化净值增长率达97.15%，为2006年12月29日至2007年6月29日共182日期间上证指数涨幅42.80%的两倍多。该信托计划由深圳市万利富达投资有限公司操盘，公司于2004年3月22日成立，注册资金1600 万元，法人代表和负责人为资深股评人士胡伟涛。胡伟涛原为大鹏证券策略分析师，前些年常在中央电视台《证券时间》、《证券之夜》等强档财经节目中露脸，曾自称每周的出镜频率是四档电视、二档电台、二家报纸。

　　榜 眼

　　锡泉投资(袁楚贤)

　　2006年2月6日成立的(上投E-2003)上国投・锡泉证券投资资金信托，截至2007年7月23日，单位累计净值为233元，累计净值增长率267.32%，半年化净值增长率为91.45%。该信托产品投资机构为电广传媒 （ ）控股77.69％的上海锡泉投资有限公司，锡泉投资董事长袁楚贤为电广传媒现任副总经理、原任董事会秘书。上海锡泉投资有限公司于2002年12月更名为上海锡泉实业有限公司。

　　探 花

　　尚诚资产管理(肖华)

　　2007年3月28日成立的深国投・尚诚证券投资集合资金信托计划截至6月20日净值增长率34.01%，半年化净值增长率73.69%，勇夺本次排名的探花。深圳市尚诚资产管理有限公司由博时基金管理公司原投资总监肖华于今年3月注册设立，其私募信托产品现已先后入驻孚日股份、新疆天业前十大流通股股东。

　　三甲之外解读

　　除了前三甲，今年上半年，平安证大一期集合资金信托计划、深国投・景林稳健证券投资集合资金信托计划、深国投・睿信证券投资集合资金信托计划均取得半年化净值增长率超过70%的佳绩。而半年化净值增长率逊于半年上证指数涨幅的也有惠理基金管理公司及Sensible Asset Management Ltd.、赵丹阳的赤子之心、康晓杨的天马投资、魏东的上海涌金投资，以及第一上海投资和深圳市盛海投资等机构管理的9只私募信托产品。

　　此外，杨骏的晓扬投资、陈荣泉的上海昌鸿投资、刘明达的明达投资、魏东的上海涌金投资咨询、但斌的东方港湾、林园的林园资产管理、蒋锦志的景林资产、康晓阳的天马投资等机构操盘的另外11只私募信托产品处于中游水平，信托单位半年化净值增长率在69.69%至43.90%区间。

　　排名前三甲解读

　　状 元

　　锡泉投资(袁楚贤)

　　榜 眼

　　景林资产(蒋锦志)

　　2006年10月31日成立的深国投・景林稳健证券投资集合资金信托计划由景林资产管理有限公司负责投资运作，截至2007年7月10日累计净值增长率108.22%，半年化净值增长率为71.67%，位居本次运作满半年私募信托产品业绩排行的榜眼。

　　资料显示，景林资产管理有限公司注册于开曼，以投资中国概念股为主。公司旗下的金色中国基金自成立以来，已管理数亿美元的资产，在彭博资讯(Bloomberg)的中国概念对冲基金排名中一直名列前茅。在海外资本市场，金色中国基金被认为是来自中国的最优秀的对冲基金。

　　最近因旗下两只金色中国基金举牌逆势连拉涨停、股价明显异动的古井贡酒B股，景林资产管理公司受到广泛关注。

　　据悉，景林资产采用合伙制，蒋锦志主要负责二级市场股票投资，郑伟鹤负责私募股权投资。蒋锦志曾担任深圳证券交易所国债期货部经理、国信证券公司总裁助理，2000年前后担任汇通水利 （ ）董事。

　　探 花晓扬投资(杨骏)

　　晓扬投资董事长杨骏曾是君安证券总裁，早年跟随张国庆创办君安证券，一手创办有证券研究黄埔军校之称的君安研究所。1998年，杨骏牵涉君安MBO事件，离职接受调查，2001年事件平息后转投香港市场，创立晓扬投资管理公司，2005年晓扬投资在香港推出晓扬成长基金，2006年，第二只海外基金晓扬机遇基金在香港成立，总规模近1亿美元。股改之后，杨骏回归A股市场。

　　2006年10月，平安晓扬一期私募信托产品成立，募集资金1.21亿元。2007年2月，平安晓扬二期成立，募集资金1亿元。上亿元的募集规模在目前的私募信托市场可以算得上大哥级了。

　　排名前三甲解读

　　探 花

　　上海证大投资(戴志康)

　　2007年2月5日成立的平安证大一期集合资金信托计划到2007年7月13日净值增长率63.59%，半年化净值增长率为72.44%，可圈可点。

　　上海证大投资管理有限公司是证大投资集团旗下的主力公司之一，创建于1994年，目前注册资本3亿元。证大投资集团董事长戴志康1994年创建上海证大，1998年改组证大系列公司，成立证大投资集团。关于戴志康，坊间所传除了28岁创建富岛基金，当年南下海南并全身而退也是一大亮点。2004年，戴志康在胡润百富榜中排名第57位，身家17亿元。

　　作为投资者，我们崇拜市场的力量，谦虚而虔诚地去理解它的每一个暗示，通过它的暗示，去理解它灵光闪烁的无穷奥秘。戴志康在其公司网站的这句致辞透着些许诗意。

( 2007-08-15 10:13:00 )

对话：2008年国内A股的投资策略和市场看法

• http://www.jrj.com　 2008年03月30日 18:37　 金融界网站
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  问股援助热线：010-58325082

从左到右：李春瑜 王贵文 刘虹俊 吴险峰 胡伟涛 刘明达 （图片来源 金融界）

　　李春瑜：感谢所有嘉宾的精彩演讲，请四位嘉宾回座。

　　接下来的对话主题，将邀请以下嘉宾上台参与：他们是：明达投资管理有限公司董事长刘明达先生；上海隆圣投资管理公司董事长王贵文先生；龙腾资产管理公司董事长吴险峰先生；万利富达投资管理公司董事长胡伟涛；天马资产管理有限公司合伙人刘虹俊先生。

　　本轮的主题是2008年国内A股的投资策略和市场看法，像美国的次贷危机、北京奥运会，股指期货和即将推出的创业板，应该说08年是风险和机遇并存。对国内的走势，请各位嘉宾畅所欲言。

　　吴险峰：谢谢主持人给我第一个回答问题的机会，说实话，现在对整个证券市场的现状比较迷盲，但也在试图寻找里面的规律。就我的判断，我们认为影响证券市场最根本的因素还是宏观经济，焦点还是在通胀上。正因为现在通胀2月份达到高位以后，往后的不确定性，所以市场对股票估值给予比较高的风险溢价，也就是说对股票估值的时候折现率会有比较大的提升，导致市盈率会有比较大幅的下降。至于所谓的大小非减持，我们认为不是改变市场趋势性的因素，我们认为对二级市场来说也有些有利的因素，因为我们看到1、2月份外汇流入情况，我们的外汇增长已经开始增幅下降，大家外汇流动以一个比较高的素质在增长，比如FDI以及扣除FDI之后的外汇净流入，这无疑是全球资金的趋势还是向中国流动。这里涉及到一个问题，流动性到底是不是资产配置，有可能在楼市不配置的时候有一些风险。但是我们认为，至少在证券市场出现比较好的机会的时候，还是会进来。我觉得这个问题的焦点是通胀到底能不能控制住。因此，在我们操作中，目前做了一个常识，股票做了一定控制，仓位有所控制，我们在期货上买了一些多投的合约，我们不去做投机，我们是通过杠杆买了一些多投。这几个星期的操作情况来看，发现期货的多投合约都是亏损的，我们买的一些股票，今年年初我们基金成立以来，亏损比较大。估值现在存在很大不确定性，我们的博弈更多时候，至少从前期的验证来看，可以说是屡败屡战。现在有一个积极因素，我们前期配了不少地产股，发现开始转强。另外，我们关注的银行股也出现一些好的市场走势的征兆。本来我们的期货向对冲可能由于高通胀产生的风险，我们发现期货合约是在亏的。我们在想，是不是市场对高通胀的预期过冷？也就是说通胀的趋势，有人分析由于两个瓶颈，一个是资源瓶颈，另一个是劳动力瓶颈，会不会有所缓和？如果通胀趋势阶段性有所缓和，我们判断股市的低位可能最新会出现。这是我们对现在市场的理解。当然，市场往后的通胀能不能控制住？我们还在关注。我们对中国经济的持续看好以及中国政府对通胀的控制能力，美国次贷之后也会把控制通胀作为美联储财政政策的重要趋向。从未来可预期发生的事情来看，我们认为市场最黑暗的时期可能快要过去。

　　李春瑜：请问一下胡总。

　　胡伟涛：今年我们的基金跌了很多，后来跟我们的拍档和客户讲，要说多也不算多，大盘跌了4成，我们跌了不到2成。在开会之前我和但斌聊过，这也是我和客户讲的话，其实我们在年初的时候，1月13日在好日子酒店搞了一个跟客户的交流会，我说对今年，我们当时的预期比较低，当时我们定下几个目标，今年能保本就不错了，如果能挣10%，我们可能会很幸福，但我们也要有一个亏两成左右的心理准备。最终是哪个结果不重要，重要的是面对这个，我们该怎么做。如果不挣钱，我的组合我有信心会持有，如果年尾还跌20%，我还有钱，还会持有。我们参与中国的证券市场比较多，也17、18年了。95、96年前，市场不是特别的规范。亚洲金融危机是97年，就讲这10年我们的经历，其实我一直没有离开这个市场，在这之前，已经经历三次大概50%波动的情况，这次是第四次。回过头去看过去10年，我们的投资收益非常满意，不是十倍来算，而是以上百倍的投资收益。前几天一个客户打电话给我，跌了很多。在05年的时候，我们讲到感觉中国股票市场有机会，我说应该是时候，我们从05年就投资，投到最高峰的时候是12倍，现在跌了，跌了多少？跌了8倍。他说很痛苦，我说你为什么痛苦？能不能想想在05年的时候怎么讲？希望3—5年挣一倍，现在呢？3年，还有8倍，你很痛苦？我不知道道理在哪里，我们能不能把心态放好？只要对投资的公司有信心，对我们的组合有信心，该挣的一定还会挣回来。12肯定不是最高，也许再给三年的时间，变成20、16，这也可能。跌到今天，有些股票虽然不是特别的便宜，但已经比较合理了。我也跟朋友讲，现在市场最大的风险，不是在我们的组合，最大的风险还是结构性的。到今天为止，我认为中国股票市场的股价结构还是非常不合理的。我跟朋友讲，快的话看三年，慢的话看五年，也许还有50%的股票在未来几年跌一半甚至更多。现在不知道，三五年以后再看。

　　李春瑜：请明达投资的刘总发言。

　　刘明达：大家都关心股票，我想谈谈实业，为什么谈实业？在座不管是专业人士还是普通人，都关心一个重大的问题，就是人民币的大幅升值。很多人都在看、都在想，但没有认真思考，人民币大幅升值之后，中国制造业的竞争力还在吗？如果中国制造业的竞争力不在，中国经济将面临衰退的考验。我想告诉大家一个数据，中国制造业物流的成本差不多占整个行业成本的19%，美国制造业的物流成本大概只有8%左右，也就是说中国制造业成本跟美国比，还有10%的提升空间。我说这个问题，最近一年，我考察了中国中西部，看到我们的基础设施非常完善，在人民币升值的过程中，我们的腹地非常大，制造业也在有序的迁移。制造业提升空间、竞争力，是支撑我看好中国未来制造业的信念。说到这个，谈到现在股市的关系，过去两年看到市场暴利的同时，作为专业人士，可能很少在看风险的本身，市场会不会创造暴利？我们的分析师、基金经理更多会盯着市场本身供求关系导致溢价，而很少有人真正盯着企业的价值，这是危险的。今天市场跌这么多，这是好事情，使得市场重新回到公司价值股上。刚才但总说追求长期福利，长期福利是什么概念？我给大家重复一个最简单的数字，如果每年有20%的福利增长，你的资产20年后会增长36倍。如果每年增值30%，你的资产20年后会增长89倍。今年如果你有100万做投资，福利增长20年之后是多少倍，大家都算会。事实上，短期的暴利是不正常的，只有长期的福利增长才是有可能。市场的下跌是非常健康的泡沫现象，乐观的说，跟日本过去大幅升值比，日本是凄惨的，我想中国还不会发生，中国经济一直保持比较长期的高速增长，这是未来股市看好的内在动因。如果中国经济低到3%—5%，那结果是非常糟糕的。所以，我们对长期比较来看，我觉得未来中国5—10年8%的增长是非常有希望的，这是支撑在座各位、整个基金群体取得长期福利的内在因素。中产阶级真正实现长期稳定的资产保值和增值，而不是大家暴富。我永远不会跟别人说增长多少倍，而是说未来若干年我们看到一些企业能够持续稳健的增长。历史证明，大部分人的资产保值增值是不可能的。我们看美国的数据，美国经济经过差不多30年的健康增长，可是经过2000年互联网、地产的泡沫，美国中产阶级的增幅是在下降的。如果今天能在这里理解资产保值增值的意义，我想远远胜过其他。谢谢大家！

李春瑜：接下来有请天马资产的刘总。

　　刘虹俊：刚才李秘书长提出的问题，跟资产管理的风格不太相同，我们是以数量模型和系统化投资为方法的，对宏观经济判断并不多。我们的出发点是这样的，首先认为投资每个决定错的可能性比较大，既然错的可能性比较大，所以我们对自己形成一套策略，这套策略是什么？我们不光用自己的眼光来看，也用其他人的眼光看问题。我们对投资风格不做太多的展开，从系统的观点来看，我最近在国内跑了一下，也跟很多人做交流，我觉得大家对股市从6000多点到3000多点的过程，情绪都比较悲观。我听到悲观的理由，觉得太乐观，为什么？去年10月份我就听到大小非、美国次贷、货币紧缩、年底的通货膨胀，说来说去还是这些基本的观念，比较深层的观点，并不是这四个原因，真正的原因，从我们的系统上看到，指向中国企业盈利能力的下降，这是真正的原因。为什么这样讲？去年沪深300的盈利成长67%，营业额的成长27%，基本上是标准的营业成长。但在盈利成长过程中，除了一次性盈利成长之外，很多盈利从通货融资再投资的盈利过程，但是大家可能没有特别观察到，公司盈利真正的驱动能力，净资产回报率从去年开始已经下降，如果说市场在这样比较低迷的情况下，不能融资，实际上今后盈利的能力不但是减速成长，并且可能产生副成长。这个观点大家可能没有注意到，我们在系统中有所揭示。我可以举个例子，去年美林的市盈率是60倍，现在是80倍，是动态的，所以静态的观点比较不能看出全部的状况。推动股票价值真正成长的原动力，实际上是盈利成长的加速。从我们系统的角度来看，去年10月份，对中国公司的盈利成长开始发现有一些明显的变化，在国内两个信托的操作过程中也做了一些调整，整个净值的下降也比较明显。

　　王贵文：首先非常感谢主持人给我最后一个发言的机会，从上午听下来，很多经典作家都是从宏观往下讲，到我这里，可能要谈一些最具体的。在座投PE的可能不是特别多，个人直接投PE可能不太现实。我相信大家都有个人的股票投资账户，可能对整个市场，以及对08年的投资策略改变更感兴趣。我利用这个机会跟大家分享我个人的两点认识：

　　第一，对当前市场的认识。我个人昨天在网站上看一个对宏观经济研究非常有见解的人讲，他举了一个例子，在全球讲中国的大国崛起，过去我们讲了很多，讲大国崛起、黄金十年，从10月份以来，这些声音都没有了，包括金砖四国，都没有了，现在是通货膨胀、次贷危机、熊市这样的字眼。中国大国崛起，机会就在眼前。人家扒在地上的时候你应该站起来，而不是把他扒的更低。把举了70、80年代日本的例子，日币第一次升值的时候，日本抓住美国经济箫条时的技术崛起。中国，我个人非常相信黄金十年，相信人口红利，因为它的基础可以定量统计，而不是一些定性的结论。19世纪是英国，20世纪是美国，21世纪是中国。从地缘政治、区域发展来讲，我个人在中国生活40多年，能够深深的感觉到身为一个中国人，中国在强大。今年春节我在美国过，转机的时候到三藩市的广场坐了一下，我想看一下次贷危机是不是影响美国人的面部表情，我看到跟过去看到美国人的喜悦、祥和、国泰民安，没有什么区别。前几天一个卖方券商分析中国宏观经济悲观到极点，逻辑就是美国的次贷由金融危机影响到经济危机，中国对美国的进出口贸易会极大影响中国的经济，会导致中国全方位的衰退。目前整个客观实施，从2月份的指标来看，整个出口大幅度下降，包括雪灾等因素，但这个逻辑下来之后，现在避开全球谈中国是不行的，因为已经运行到整个全球中。对于整个证券市场投资的操作来讲，我个人认为意义不大，如果这样的结论，对中国这样的认识，大幅度衰退，甚至产生经济危机，如果在5000年以上，这个分析员非常高明。3000点给我这样的结论，无非是对中国宏观经济的小结，没有意义。对我们投资来讲，没有很实实在在的意义。刚才但斌先生用一些图去演示，我第一次听但斌先生的演讲，我觉得给我更加的信心，中国在未来的一个世纪，如果推动全球看最大的热点，我个人认为必在中国。沃尔玛的全球总裁说，全球采购是在沃尔玛采购。在独联体国家，中国、印度，全在他们那儿采购，性价比最好的商品、低价的商品。他得到的结论是非中国莫数。我个人相信，东莞的企业办理中国，绝不会成大气候。我个人投过一个在汕头的企业，当时从企业分析感觉到全球的制造业省级和转移是在中国，曾经有人转移到东南亚、马来西亚，那里的林业非常丰富，应该在那里制造生产，后来为什么生产不了？整个制造产业绝不是单一产业本身，而是省级配套。比如生产家具，不单单是木材，需要五金配件、油漆等等。从这个角度来讲，对中国全球的制造转移，绝不是几年的事情。因此，对这方面，我们要有信心。

　　第二，我们现在忽略的问题，对于中国的通货膨胀包括对中国经济可能达到高点的拐点，我个人也是认同的，过去5年保持10以上的增长，由于生产要素大幅度提高，可能不会出现这样的增长。但中国绝对不会出现恶性通货膨胀，尽管是通货膨胀，这个通货膨胀伴随中国5年GDP10%增上的增长，是良性的。围绕中国整个资本市场的几个关键词：次贷、通货膨胀、衰退。本原是通货膨胀，我们可以看到在第二季度的时候，我相信中国的通货膨胀一定会下来。因此，这个根源如果被我们认同之后，整个中国的经济不会像现在想象的这么悲观。我们忽略两个因素，一个是技术进步，一个是劳动生产力的提高。现在大学毕业生，其中50%以上12个月内没有就业。这会进一步提高产品在中国的竞争力。从这个角度，当别人扒下去的时候，给你史无前例的机会。要抓住机会，大幅崛起。这是我对宏观经济分析之后对市场的看法，在这个位置上，中国市场要保持信心。在4000年的时候市场可能见底部，尽管现在看的不是很准备，3500点以下，我们看到、听到的是什么？逻辑混乱和估值体系的崩溃，股票就像下来的刀子一下。基金经理的估值理论全部崩溃，这是很专业的人暴露出来的问题。这种情况如果延续，在座所有做证券投资的人，自己的逻辑、估值理论全部崩溃的情况下，一定不会持久。起码回稳之后，大家冷静下来，需要延续逻辑看问题，重新回到有序的状态。这是我对市场信心的看法。

接下来，谈一下我个人认为08年乃至未来3年投资策略有所改善。我个人崇尚的不是长期投资，我在发信托产品的时候，想加上中长期的增值甚至中期增值，我个人从内在投资策略来讲，崇尚中期的投资周期，为什么这么讲？一个股票在12个月内的运动规律，截至的因素50%来源于基本面。12个月，50%之外，另50%是什么因素？我个人认为不是基本面的因素，而是非基本面的因素。我个人比较崇尚主题+精选的投资，然后应用到实践当中。今天非常感谢这次会议，从PE的角度，以前我对PE认识的不是很清晰，今天从PE的角度，进一步佐证我个人认为进行中期投资的必要性，尤其是在目前中国的国情背景下，包括制度的国情，包括资本市场17年的辗转历史，包括持有人、上市公司的治理结构。现在整个PE拿到的项目可能是5—10倍，我作为二级市场的投资，我要去20、30倍拿一个上市公司的投资标的，如果从PE的角度，为什么拿25倍买一个公司，不去6、7亿找投资标的？这是刚才大家讨论的问题，引起我的思考。反面讲，我做二级市场，必须把在二级市场投资可做的投资模式有什么独到的，做PE没有的因素，要充分用好。我思考两个做PE所不具备的，一是流动性，二是时间周期。现在很多PE产品通常锁定5年甚至7年，一个上市公司IPO之前可能也要拿3年。我们做二级市场，为什么你30倍拿，人家3倍拿，我们还是乐此不疲的做二级市场？这支持中国资本市场国情内进行中期投资。由于中国企业治理结构大部分是国企，没有那么好的治理结构。同时中国大牛市已经结束，未来3年或者未来1年，我个人认为未来几年时间，中国极有可能走一个大的(舷梯)，用一个词形容08年，我个人觉得是激烈振荡。未来整个3年，规模制约收益，这句话一定存在。同时，想把管理比较小的规模用足、用好，在波动中私募基金是最喜欢的。10月15日，没有反弹，一路下跌，包括06、07年，私募跑不过公募，给私募周旋的余地非常小。如果市场走出像我这样的判断，我相信私募基金的业绩整体性会好于其他基金。最后大家可能会问这样的问题，08年策略的改变，要做大两防，一是防坐过山车，二是防追涨杀跌。过去持续的上涨，大家忘了坐过山车的痛苦。勇于买入，舍得卖出。刚才厉伟先生提的对我有所启示，不要做李逵之勇，要韩信之勇。方向一定要明确，跌下来之后要敢于去卖，中国的宏观经济没有走向衰退，中国的股市没有走向大熊市，在底部用于买的时候，在顶部别人认为大牛市重新恢复的时候，你抗拒不了诱惑的时候，卖出。因此，未来08年，我个人认为大家可以检验我这句话，如果不坐过山车，不做追涨杀跌，勇于买，舍得卖，未来你的收益率可能同样也会翻几倍。谢谢大家！


　　李春瑜：我们知道天马投资是非常有特色的私募管理机构，谈对非常优秀。我想请问刘总，你觉得国外对冲基金哪些方面值得国内投行学习和借鉴的？你们是怎么控制投资风险的？

　　刘虹俊：我刚才上来的时候准备的是其他的题目，对这方面没有特别的准备。我觉得中国的私募基金对应海外对冲基金的弱点在哪里？它的风格非常单一，虽然我们的衍生工具没有，可能没法产生出来，即使在没有衍生工具的情况下，中国私募基金的投资风格也过于单一，这使得整个投资人选择的机会非常少。长线投资是一个，价值投资是一个，事实上大家都知道，在海外，价值投资、长线投资在对冲基金里面占的比例相对来说比较小，对于衍生工具、模型以及对冲，这方面非常多。我们天马资产管理2002年就开始在中国建立数据库，建立模型，在这中间提出所谓(三言法)，我们投资逻辑就是一个字，我会错，怎么办？要利用其他的工具帮助我减低错误的可能性，在整个过程中，2007年10月份的高点截止于08年2月底，市场掉了20%多。说明什么问题？很多时候，人的思维是非常惯性化的，从非理性操作到后面大盘蓝筹的过程，到6000多点的时候，思维方法非常难改变，而我们在9月份开始，地产、金融大盘蓝筹，从我们的模型中越来越没有了，为什么没有了？第一，银行的估值远远超出常规估值的方法，PB已经到了6倍，很多人说我们不用PB，改用PE，但模型不能变，模型还是用PB的方法估值。而地产为什么会没有？地产到了第三、第四季度的时候，盈利成长加速性在急剧下降，所以很快被踢出去。而在农药方面，包括科技股，盈利成长看的清楚还是看不清楚，有些地方是大盘蓝筹在下降，有些是在上升，这使得有一个非常大的扭转。刚才口气上比较悲观，我觉得大家讲到中国牛市没有结束的理由，我觉得大的概念比较多，支持的数据比较少，而在讲到悲观的时候，老的观点比较多，新的观点比较少，这是我的看法。我们是用模型，我们发现在我们的模型中，可投资的股票并不是减少，而是在增加。我们的判断，说不定找跌50%的公司机会比较少。在波动中，给我们创造很多机会，这个机会不等于股市高低来回的差价，而是给成长性非常明确的公司表现机会。

李春瑜：下面进入提问阶段。

　　提 问：大家好！刚才听到胡总讲的特别好，我给了他掌声，在这个市场上，真的很难做。很多资金亏了40%左右，他亏了20%，亏了20%本身不应该给掌声，但是给我了掌声，他说的非常对。星期五早上的时候是满仓，4月份通货膨胀，国家肯定要抑制，包括大小非的减低，还有大股东持有的法人股是一块钱或者几毛钱到现在翻了几十倍，你不抛大股东来抛，你不走他要走，因为他的成本比你有优势，从8块跌到5块，他还赚钱，从8块钱买进的全部被套牢。在这个市场，从3500点涨到8000点，还是从3500点跌到3000点也好，我们看明天怎么做，不要谈未来，在这个市场上死掉了，还谈什么未来？我想，在这个市场上，明天星期一大盘肯定会涨，大盘不是底部，底部现在不硬朗，所以我们要走一步看一步，反弹以后，个股反弹力度比较大，要么就持币。

　　李春瑜：谢谢这位嘉宾，非常感谢！

　　我有一个问题想请教一下明达投资的刘总，作为私募基金的管理人，怎样进行诚信的建设？这可能关系到组织、群体未来的发展，关心到自身切身的利益，我想听听你的观点。

　　刘明达：其实媒体在市场错误的时候也会跟着发出一些错误的声音，当市场扭转的时候，会比较理性。我不是追求绝对收益的，这和企业的利润是匹配的。换言之，我们行业的自律就在于坚守绝对价值的原则，他所坚守的信条就是不断增强自身的专业素养，真正为投资人实现保值增值，而不是鼓励获取暴利。

　　李春瑜：其他的嘉宾有没有补充？

　　刘虹俊：我对美国私募基金，自从2000年之后，美国股市大幅度下降，私募基金在其中得到比较好的成长。我觉得私募基金在美国的整个过程中，非常寻求自律，而不是寻求法律的监控。在整个行业中，我有一个想法，在中国与其等出一两个坏苹果把这个事弄坏，还不如企业自律。在美国，投资人对自律方面要求比较严格。如果我们自己能够提高自身的自律能力，使得政府对我们进行法律规范，这样的要求相对来说就比较低，这对整个行业的发展反而更有利，谢谢！

　　吴险峰：我觉得从私募基金行业，我非常同意几位嘉宾的观点，现在到了非常大发展的时期，从公募基金和私募基金的资产对比而言，在美国私募超过公募，而国内私募资产远远低于公募资产，08年在市场振荡中，可能对私募是非常黄金的发展时期。但谈到自律问题，我觉得更多的是私募一定要形成各家不同的风格，适合不同的投资人去投资。比如说相对于公募而言，可能会比仓位。私募不应该陷入这种操作模式，大家比仓位，而是你的理念是什么，能不能坚持下来，坚持到最后。我们希望投资人给我们一点时间。首先，你们能不能接受基金经理的理念，他投资的方法。好的投资方法未来一定会有好的成绩，但绝不是短时间的。

　　李春瑜：对话到此结束，请各位嘉宾回座。

整体盈利下降 估值难以乐观

除对宏观经济的不确定因素各有判断外，对上市公司基本面的判断以及当前Ａ股的估值水平也成为到场嘉宾分歧较大的议题。

　　“今天市场跌这么多是好事情，市场的下跌是非常健康的挤泡沫现象，使得市场重新回到价值股上。”刘明达表示。

　　然而，以万利富达投资董事长胡伟涛为代表的私募基金经理对Ａ股市场整体估值水平仍持相对谨慎态度。

　　胡伟涛指出，现在市场最大的风险并非来自基金的投资组合，而是来自Ａ股市场的结构性风险。“到今天为止，我认为中国股票市场的股价结构还是非常不合理的；由此，快的话看三年，慢的话看五年，也许还有50％的股票在未来几年跌一半甚至更多。”胡伟涛表示。

　　天马资产管理公司合伙人刘虹俊也表示，导致Ａ股市场估值趋于悲观的最主要因素并非来源于宏观层面，而在于中国企业盈利能力的下降。并且，公司盈利真正的驱动力——净资产回报率也自2007年开始下降。

　　“如果考虑到市场在较低迷的情况下不能融资，实际上今后盈利能力不但会减速成长，并且可能产生负增长。”刘虹俊说。（20080331）